上月央行曾一次性大幅降息108個基點,基本上緩釋了短期內堆積的降息預期。隨著11月份宏觀經濟數據陸續披露,對于PPI、CPI等數據的超預期表現,市場再度理解為繼續降息的信號。然而,近日公布的金融市場運行等數據,卻令人大跌眼鏡,貨幣市場的基礎或因銀行惜貸而削弱。 10月,在美國次貸危機演化為全球性金融危機的背景下,全球七大央行協同降息。隨后,中國央行相繼放松了對商業銀行的信貸管制,并在六周之內先后三次下調存貸款基準利率,保增長的貨幣基調也調整為適度寬松的貨幣政策。然而,大幅降息對于流動性的改善并不明顯。 從市場最為關注的貸款投放數據來看,并未出現所預期的投資擴張。前十月,全國累計新增人民幣貸款3.66萬億元,但10月份按可比口徑計算,僅新增1819億元,為年內以來最低點。由此,引發了市場對于貸款需求萎縮的擔憂。隨后央行逐步實施適度寬松的貨幣政策,11月份人民幣貸款按可比口徑增加4769億元,同比多增3895億元,似乎較10月份大為改善。但同比的增長并不能掩蓋貸款環比下滑的事實,11月份人民幣各項貸款余額為29.57億元,較上月下降2600億元。也就是說,貸款投放雖有增長,但貸款規模卻在萎縮。此舉表明,依靠貸款投放拉動投資的目標并未實現。 至于為何市場對于降息并不敏感,甚至銀行對于貸存比屢屢下滑也視而不見,筆者以為,癥結就在于銀行無可奈何的“惜貸”選擇。依常理來看,央行大幅降息之后,對于資金供需雙方均存在一定的刺激效果。一方面,降息之后,企業的借貸成本大為降低,投資決策函數的盈虧平衡點右移,對于貸款的需求相應增加。另一方面,對稱降息會導致銀行利差收窄,在盈利動機的驅使下,銀行被迫以規模擴張應對經營壓力,貸款投放的積極性相應提高。但唯一的不確定性因素在于,經濟下行周期中,銀行對于資產質量的擔憂加劇,并且會主動提高貸款的準入門檻。由此,11月份人民幣貸款余額下降了2600億元,但存款余額卻增長了4100億元,銀行貸存比進一步下降。 不難理解,銀行的惜貸并非與適度寬松的貨幣政策背道而馳,而是應對經濟下行周期的理性選擇。11月份M1同比增速再創新低,傳遞的就是企業資金鏈極度緊張的信號。數據顯示,11月份全國規模以上工業企業增加值同比增長5.4%,比上年同期回落11.9個百分點,較上月環比下滑2.8個百分點。由于工業企業增加值為經濟周期的先行指標,上述數據也預示了企業利潤的必然回落。11月份工業企業產品銷售率同比下降0.95個百分點,工業企業出口交貨值同比下降5.2%,也表明了企業存貨增加及利潤下滑的事實。 反觀商業銀行的惜貸行為,不僅部分抵消了適度寬松的貨幣政策,也進一步把市場流動性在銀行聚集,并不利于央行的反周期操作。因此,如果不從破解銀行惜貸難題入手,為貨幣政策營造良好的乘數環境,不僅貨幣政策基礎會被削弱,保增長的目標也難以實現。 |