作者：讓·梯若爾 出版：中國(guó)人民大學(xué)出版社

    2008年爆發(fā)于美國(guó)的次貸危機(jī)過(guò)去了么？歐洲債務(wù)危機(jī)何時(shí)才能走出黑暗隧道？以后還會(huì)不會(huì)再次發(fā)生“點(diǎn)狀”的金融匯率貨幣財(cái)政危機(jī)？中國(guó)會(huì)不會(huì)發(fā)生地方債務(wù)危機(jī)、房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格崩盤和銀行業(yè)危機(jī)？怎樣通過(guò)制度建設(shè)防范危機(jī)？2014年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主、法國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家讓·梯若爾的《金融危機(jī)、流動(dòng)性與國(guó)際貨幣體制》，不斷逼迫你思考上述問(wèn)題。

    不愧是大師，大手筆，在這本根據(jù)意大利銀行的Paolo Baffi講座講稿修訂而成的著述中，讓·梯若爾下足了謀篇布局的功夫，在第一章“新興市場(chǎng)危機(jī)與政策反應(yīng)”中，他先總結(jié)了導(dǎo)致近期資本賬戶危機(jī)的共同特征，羅列了造成貸債危機(jī)的常見原因：一是資本流入的規(guī)模和本質(zhì)，他說(shuō)，新生的金融危機(jī)總是出現(xiàn)在金融自由化和較大規(guī)模的資本流入之后，尤其是解除對(duì)資本流出的控制（主要的資本控制形式）導(dǎo)致大規(guī)模和快速的資本流入；二是銀行的脆弱性，他說(shuō)，20世紀(jì)70年代和80年代出現(xiàn)了開放和放松規(guī)制的趨勢(shì)，伴隨而來(lái)的銀行業(yè)務(wù)的擴(kuò)展與資本市場(chǎng)的開放使得銀行更具風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，放松并沒(méi)有伴隨著適當(dāng)?shù)谋O(jiān)管；三是通貨和償還期的錯(cuò)配，他說(shuō)，新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中的部分國(guó)內(nèi)債務(wù)和幾乎所有的外債表現(xiàn)為外幣的形式，并且很少對(duì)沖匯率風(fēng)險(xiǎn)。此即美洲開發(fā)銀行行長(zhǎng)吉列爾莫·卡爾沃所稱的“負(fù)債美元化”，意為有大量負(fù)債、無(wú)有效擔(dān)保，最后表現(xiàn)為外匯“信用風(fēng)險(xiǎn)”。墨西哥、阿根廷、智利、泰國(guó)、韓國(guó)、菲律賓、印度尼西亞、馬來(lái)西亞曾經(jīng)出現(xiàn)過(guò)的金融匯率財(cái)政貨幣危機(jī)都屬于這種情況；四是宏觀經(jīng)濟(jì)的演化，這主要表現(xiàn)在總需求和資產(chǎn)價(jià)格的上漲，特別是房地產(chǎn)價(jià)格的實(shí)質(zhì)性上漲。五是薄弱的制度建設(shè)，作者指出，許多發(fā)生危機(jī)的國(guó)家都受到政府治理不力、投資保護(hù)較差、關(guān)聯(lián)借貸、破產(chǎn)法規(guī)及其執(zhí)行無(wú)效率、缺乏透明度以及會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的不良應(yīng)用等問(wèn)題的困擾或損害；六是貨幣體制，所有遭受主要的國(guó)際性危機(jī)的國(guó)家實(shí)行的都是固定匯率制（或如印度尼西亞和韓國(guó)的浮動(dòng)釘住匯率制）。

    讓·梯若爾借用薩默斯言論指出，在匯率危機(jī)（資本賬戶危機(jī)和財(cái)政赤字）中，傳統(tǒng)的因素只對(duì)某些危機(jī)起作用，相比之下，銀行的脆弱性和短期債務(wù)到期是造成大部分危機(jī)的主要原因。上述六項(xiàng)特征表現(xiàn)在危機(jī)前階段，還有幾項(xiàng)特征表現(xiàn)在危機(jī)發(fā)生后：一是凈私人資本流向的突然逆轉(zhuǎn)；二是匯率下跌和貨幣貶值，這會(huì)導(dǎo)致收入和支出的減少，也即所謂的通縮陷阱；三是銀行活動(dòng)與資產(chǎn)價(jià)格，主要表現(xiàn)為證券和房地產(chǎn)價(jià)格下跌；四是蔓延，不光在國(guó)內(nèi)蔓延，還溢向國(guó)外，如1998年俄羅斯的金融危機(jī)就在當(dāng)年秋季蔓延到了巴西，隨后更蔓延到了拉美國(guó)家的新興市場(chǎng)。

    在列舉了這些歷史事例后，讓·梯若爾特地分析了有個(gè)危機(jī)蔓延機(jī)制的幾個(gè)競(jìng)爭(zhēng)性假說(shuō)。第一個(gè)假說(shuō)是“資產(chǎn)組合重新平衡假說(shuō)”，說(shuō)的是跨國(guó)投資者在某個(gè)國(guó)家遭受損失后，不得不重新調(diào)整在其他國(guó)家的資產(chǎn)組合。例如，在俄羅斯金融市場(chǎng)崩潰后，一些大型投資組合的管理者面臨追加保證金的要求，因而不得不清算拋掉他們?cè)诎臀鞯馁Y產(chǎn)。第二個(gè)假說(shuō)是“交易關(guān)聯(lián)假說(shuō)”，此說(shuō)有兩個(gè)版本，版本之一是，一國(guó)的危機(jī)會(huì)波及與其具有密切關(guān)系的其他國(guó)家，例如，1991年蘇聯(lián)的解體對(duì)芬蘭經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生了不可忽視的影響；版本之二是，競(jìng)爭(zhēng)性貶值，意思是危機(jī)導(dǎo)致實(shí)質(zhì)性的貨幣貶值，并加劇了具有類似性出口產(chǎn)品的國(guó)家間的競(jìng)爭(zhēng)。第三個(gè)假說(shuō)與共同沖擊的存在（如利率的上升、石油價(jià)格的上漲、國(guó)際社會(huì)拯救危機(jī)態(tài)度的變化）有關(guān)。第四個(gè)是“預(yù)期變化假說(shuō)”。鬧鐘的故事說(shuō)明了投資者意識(shí)到了某種類型的經(jīng)濟(jì)缺乏可靠性或者國(guó)際貨幣基金組織（IMF）不愿幫助重組債務(wù)。第五個(gè)假說(shuō)是拯救方案。在讓·梯若爾看來(lái)，某國(guó)發(fā)生危機(jī)后，國(guó)際組織如IMF推出的拯救方案基本上都可以說(shuō)是“聊勝于無(wú)”，因?yàn)槟切┱�救方案既不能制止跨�?guó)資本投機(jī)勢(shì)力對(duì)危機(jī)發(fā)生國(guó)貨幣的投機(jī)性攻擊，也不足以防止危機(jī)的發(fā)生。危機(jī)發(fā)生后的結(jié)果，總是“投資者套牢”。梯若爾認(rèn)為，在不同的危機(jī)中，投資者的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)程度是不同的，通常，IMF和世界銀行的貸款具有優(yōu)先權(quán)；雙邊債權(quán)人的權(quán)益次之，最后是私人權(quán)益。

    那么，究竟該如何防范、化解金融危機(jī)呢？梯若爾博采眾長(zhǎng)，解剖了經(jīng)濟(jì)學(xué)家們普遍建議贊同的消除貨幣錯(cuò)配、消除債務(wù)償還期錯(cuò)配、加強(qiáng)制度建設(shè)、加強(qiáng)謹(jǐn)慎的規(guī)制、提升國(guó)家層面的透明度（希臘加入歐元區(qū)時(shí)就在財(cái)政報(bào)表上大動(dòng)手腳）、迫使被套牢投資者對(duì)自己的行動(dòng)更為負(fù)責(zé)并且只貸款給具有良好基本面狀況的國(guó)家、避免固定匯率制這七項(xiàng)合意的措施。固定匯率制在放松金融規(guī)制下起不到什么作用，對(duì)于開放資本賬戶的國(guó)家應(yīng)當(dāng)選擇浮動(dòng)匯率制或硬釘匯率制。

    在講完以上這些“普遍觀點(diǎn)”后，梯若爾層層剝筍、步步推進(jìn)：這些“普遍觀點(diǎn)”還必須解決這樣一個(gè)問(wèn)題，為什么這些肯定有效的處方卻無(wú)法實(shí)施？他的回答是：因?yàn)榇嬖谥鴥蓚�(gè)假說(shuō)的兩難選擇：一是政府無(wú)能假說(shuō)。根據(jù)這一假說(shuō)，經(jīng)濟(jì)學(xué)家們所建議的改革措施無(wú)法實(shí)施是因?yàn)檎�治家和官僚們的無(wú)能。當(dāng)來(lái)自國(guó)際組織的建議與政府的政治利益相沖突時(shí)，政府經(jīng)常對(duì)專家們的提議充耳不聞；二是政治經(jīng)濟(jì)學(xué)假說(shuō)。根據(jù)這一假說(shuō)，學(xué)者建議施行的政策從來(lái)不會(huì)被主權(quán)國(guó)家實(shí)施，因?yàn)檫@不是政府的利益所在。但是，這又與許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)國(guó)家主權(quán)的關(guān)注及對(duì)IMF傲慢態(tài)度的廣泛指責(zé)不無(wú)沖突。梯若爾于此開始闡發(fā)他的高見：在抽象層面上，各項(xiàng)相互沖突的建議源于危機(jī)前的激勵(lì)與危機(jī)后的有效性（滿意的危機(jī)解決方案）的兩難選擇。對(duì)此，有序的解決方案，或許會(huì)與政府和投資者避免危機(jī)的激勵(lì)相沖突。換言之，信任往往是道德風(fēng)險(xiǎn)的鏡像。梯若爾繼續(xù)深入虎穴：制定防范危機(jī)方案的經(jīng)濟(jì)學(xué)家通常又分成鷹、鴿兩派，鷹派強(qiáng)調(diào)危機(jī)前借貸的激勵(lì)，強(qiáng)調(diào)威懾的力量，對(duì)具有不良行為的國(guó)家和過(guò)度借貸的投資者要求采取強(qiáng)硬的制裁措施；鴿派則注重危機(jī)后有效的危機(jī)解決方案，他們認(rèn)為無(wú)論如何都避免不了危機(jī)的發(fā)生。梯若爾企圖糅合這兩派的觀點(diǎn)，因此提出了“顛倒法則”。據(jù)他的解釋，就利益相關(guān)的政策而言，危機(jī)發(fā)生前的激勵(lì)和危機(jī)發(fā)生后的有效解決之間存在內(nèi)在的沖突，而要化解這種沖突，就需要在雙重代理和共同代理上達(dá)成共識(shí)。梯若爾的看法和結(jié)論是：如果國(guó)家或政府、公司、個(gè)人的利益關(guān)系能夠理順，能處理好這些代理問(wèn)題，新興的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)就會(huì)“從資本賬戶自由化中獲益”。

    名不虛傳，梯若爾的推理、論證的確邏輯嚴(yán)謹(jǐn)，但轉(zhuǎn)身一想，卻又深感他的建言提議恐怕也是“理論上易說(shuō)通，實(shí)際上難行通”，易言之，他對(duì)金融危機(jī)的解剖很值得認(rèn)真拜讀，而他的結(jié)論和政策主張建議卻令人搖頭。因?yàn)椋�人們心目中的利益是不一樣的，也常常�?huì)變化，人與人之間常常會(huì)有誤解，人與人之間總是存在信任缺口，更重要的是，官員與平民對(duì)危機(jī)的理解與感受總是很不一樣，他們并無(wú)制定、執(zhí)行設(shè)計(jì)代理規(guī)則的興趣與動(dòng)力，基于人性，道德風(fēng)險(xiǎn)、逆向選擇恐怕是難以避免的。人類經(jīng)濟(jì)史就是興起、繁榮、衰退、危機(jī)再興起的交替循環(huán)過(guò)程，危機(jī)是其中必不可少的段落章節(jié)，學(xué)者們多少年來(lái)一直在設(shè)計(jì)避免危機(jī)機(jī)制，但危機(jī)還是一次次周而復(fù)始。吸收了這次危機(jī)的教訓(xùn)，而下次危機(jī)又會(huì)以新的形式出現(xiàn)。或許，避免危機(jī)只是一些好人能人的善良美好的愿望。而他們所能做的，只是在危機(jī)到來(lái)時(shí)盡可能地減少社會(huì)震蕩與投資人的損失。