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經(jīng)濟(jì)參考網(wǎng)讀書頻道

二、價(jià)值投資派的“智力族長(zhǎng)”

上士聞道，勤而行之；中士聞道，若存若亡；下士聞道，大笑之。
　　白話文：上等資質(zhì)的人聽了道的理論，會(huì)努力去實(shí)行它；中等資質(zhì)的人聽了道的理論，會(huì)當(dāng)作耳邊風(fēng)，認(rèn)為它可有可無；下等資質(zhì)的人聽了道的理論，一定要哈哈哈大聲地嘲笑說：這是啥玩意？
　　有一件事情可能您知道：全世界的金融大腕都把巴菲特視為自己的偶像；還有一件事情，可能您不知道：在赫赫有名的賓州大學(xué)沃頓商學(xué)院念書時(shí)，沃倫?巴菲特對(duì)于它的金融學(xué)課程并不感興趣。這個(gè)離經(jīng)叛道的學(xué)生在大學(xué)二年級(jí)時(shí)，就轉(zhuǎn)學(xué)到了內(nèi)布拉斯加大學(xué)。在這里，他申請(qǐng)到哈佛商學(xué)院讀研究生，但被拒絕了。但塞翁失馬，焉知非福，哥倫比亞大學(xué)向他敞開了大門。在我們中國(guó)人看來，哥倫比亞大學(xué)的名氣遠(yuǎn)遜于哈佛。實(shí)際上，誰的名氣大不重要，重要的是你能夠遇見誰。在哥倫比亞大學(xué)，巴菲特遇到了他的老師、他的領(lǐng)路人，同時(shí)也是巴菲特所稱的價(jià)值投資派共同的“智力族長(zhǎng)”——本杰明?格雷厄姆。
　　價(jià)值投資是巴菲特得以技?jí)喝A爾街群雄，名震天下的內(nèi)功心法，但這一秘笈卻是傳自當(dāng)年投資行當(dāng)?shù)囊淮趲煛窭锥蚰贰Ｈ绻f格雷厄姆的價(jià)值投資秘笈是股市中的“道”的話，那么巴菲特絕對(duì)算得上是“勤而行之”的上士。在巴菲特看來，沒有授業(yè)恩師格雷厄姆當(dāng)年的擎燈引路，就沒有他日后的“財(cái)”華橫溢。巴菲特遇到格雷厄姆，就好比是令狐沖遇到風(fēng)清揚(yáng)。當(dāng)其時(shí)也，初入江湖的巴菲特盡管已經(jīng)展現(xiàn)出過人的天賦，比起內(nèi)功精湛的格雷厄姆來說，如同是熒光之于皓月。要知道，彼時(shí)的格雷厄姆已享譽(yù)江湖數(shù)十年，被尊奉為“基本分析的開山鼻祖”、“華爾街教頭”、“華爾街教父”、“華爾街院長(zhǎng)”。
　　要深入透徹地了解巴菲特的投資理念，我們必須從他的恩師格雷厄姆的投資哲學(xué)開始。通過下文的介紹，投資者也許會(huì)說，格雷厄姆的招式也很平常啊。是的，格雷厄姆的招式看上去平淡無奇，卻處處透露出返璞歸真的質(zhì)樸。
　　中國(guó)有句古話：一將功成萬骨枯。格雷厄姆頭頂?shù)墓猸h(huán)并不是從天而降，套在他頭頂上的，而是百戰(zhàn)殘生之際，從腥風(fēng)血雨中搏殺出來的。一個(gè)格雷厄姆之所以站起來了，那是因?yàn)榍f萬的格雷厄姆倒下了。
　　1929年，也就是本書主人公出生前的那一年，格雷厄姆在股市大崩潰中遭遇了平生最慘痛的失敗。從破產(chǎn)邊緣走出來的格雷厄姆對(duì)自己的投資生涯進(jìn)行了深刻的反思。在1934年股市再次大蕭條時(shí)，他痛定思痛，將畢生的感悟?qū)懗梢徊啃姆▽毜洌@就是日后舉世聞名的《證券分析》。在這部書里，格雷厄姆奠定了自成體系、可操作性強(qiáng)的投資理念。在1949年，為了幫助在風(fēng)云變幻的股市中備感困惑、茫然不知所措的非專業(yè)投資者，格雷厄姆撰寫了《聰明的投資者》一書，使千千萬萬普通人從中受益。
　　價(jià)值投資理念不僅幫助格雷厄姆在華爾街上一路攻城略地，開創(chuàng)了格雷厄姆—紐曼公司的繁榮盛況，更為格雷厄姆奠定了一代宗師的地位。但凡從格雷厄姆秘笈里學(xué)得一招半式，堅(jiān)持身體力行，操練一段時(shí)日之后，必然能夠成為百萬富翁。格雷厄姆的嫡傳弟子沃倫?巴菲特將價(jià)值投資理念發(fā)揚(yáng)光大，最終建立了一個(gè)龐大的財(cái)富帝國(guó)。
　　由巴菲特的老師格雷厄姆所創(chuàng)立的武功秘笈到底有哪些驚世駭俗的招式呢？以下是巴菲特等眾多弟子所作的總結(jié)：
　　1.氣定神閑——價(jià)值投資的獨(dú)門心法
　　在價(jià)值投資理念中，巴菲特的老師把心態(tài)的調(diào)整列為修行入門的根基。他專門研究過投資者的感情怎樣引起股市的波動(dòng)。在他看來，投資和投機(jī)的基本差別就在于人們對(duì)股價(jià)變化的看法，投機(jī)者總是希望從市場(chǎng)波動(dòng)中謀利，而投資者主要是以適當(dāng)?shù)膬r(jià)格取得和持有股票。投資者不但需要理智、敏銳而且需要情感穩(wěn)定，即使他知道市場(chǎng)即將下跌也能夠鎮(zhèn)定自若、從容應(yīng)對(duì)。他有一句名言被廣為傳頌：“一個(gè)真正的投資家極少被迫出售其股票，而且在其他任何時(shí)候他都有對(duì)目前市場(chǎng)報(bào)價(jià)置之不理的自由。”
　　為了幫助大家認(rèn)識(shí)與理解證券世界，格雷厄姆虛構(gòu)了一個(gè)活靈活現(xiàn)的人物，就是大名鼎鼎的“市場(chǎng)先生”。在格雷厄姆的世界中，市場(chǎng)先生是每個(gè)投資者生意中從不失信的合作伙伴。他每天都會(huì)提出一個(gè)購買你的股票的價(jià)格或者將他的股票賣給你的價(jià)格。市場(chǎng)先生的情緒很不穩(wěn)定，甚至像一位患有典型的顛狂癥的病人。他的行事方式令人捉摸不透，有時(shí)極端亢奮，有時(shí)又充滿恐懼。當(dāng)他快樂高興時(shí)，他只看到眼前美好的日子，因而會(huì)報(bào)出很高的價(jià)格；當(dāng)他沮喪頹廢時(shí)，他只看到眼前無盡的困難，對(duì)他們共有的股份報(bào)出很低的價(jià)格。當(dāng)然，市場(chǎng)先生還有一個(gè)可愛的地方，他不會(huì)在乎是否被別人冷落。如果今天他的話被人忽略了，明天他還會(huì)回來給你新的報(bào)價(jià)，是否交易完全由你決定。
　　對(duì)于市場(chǎng)先生的愚蠢和投資者的感情用事，學(xué)者們作了大量的研究。這
　　些成果被納入一個(gè)全新的學(xué)科領(lǐng)域——金融行為學(xué)。過度自信使得人們?nèi)菀装l(fā)生判斷失誤，從而出現(xiàn)交易量和波動(dòng)過大的問題，這在20世紀(jì)90年代最后十年股市瘋長(zhǎng)中表現(xiàn)得尤其突出。反應(yīng)過度的傾向很容易導(dǎo)致投資者產(chǎn)生短期行為。這種短期行為經(jīng)常又為信心過度所加劇。
　　格雷厄姆投資寶典里雖然沒有詳細(xì)地解釋人們的心理，但六七十年來，格雷厄姆和他的弟子們一直記錄市場(chǎng)上的不理智行為，并提出有用的建議幫助投資者保護(hù)自己、免于犯錯(cuò)。格雷厄姆曾經(jīng)警告他的學(xué)生，市場(chǎng)先生只為你服務(wù)卻不能指導(dǎo)你，如果被他的愚蠢所左右，后果將不堪設(shè)想。
　　在人的天性中，具有躲避損失的傾向，因?yàn)槿藗冊(cè)馐軗p失產(chǎn)生的痛苦遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于獲得的歡愉。不要因?yàn)閯e人的錯(cuò)誤判斷落荒而逃，是格雷厄姆的基本立場(chǎng)。他說：“如果投資者面對(duì)毫無理由的市場(chǎng)下跌總是驚惶失措、棄股而逃，或者總是無端地?fù)?dān)心，那么他就違反常規(guī)地將自己的優(yōu)勢(shì)變?yōu)榱觿?shì)。”巴菲特不僅將這種本領(lǐng)學(xué)到了家，而且反過來督促其他人效法。巴菲特經(jīng)常提醒成功的投資家不僅需要良好的對(duì)企業(yè)的判斷力，同時(shí)也需要保護(hù)他們自己不受市場(chǎng)先生情緒漩渦影響的能力。巴菲特在1987和1997年給股東的信中就這樣寫到：“在我看來，晦澀難懂的公式、計(jì)算機(jī)程序或者股票和市場(chǎng)的價(jià)格行為閃現(xiàn)的信號(hào)，不會(huì)導(dǎo)致投資成功。相反，通過良好的企業(yè)判斷，與將他的思想和行為同旋繞在市場(chǎng)中的極易傳染的情緒隔絕開來的能力相結(jié)合，一個(gè)投資者卻可以成功。”
　　2.安全邊際——嚴(yán)守門戶立于不敗之地
　　格雷厄姆在選擇股票時(shí)，也是挑選那些底子好的企業(yè)。他用了一個(gè)詞，叫“安全邊際”來篩選企業(yè)。
　　這個(gè)詞看上去很玄乎，其實(shí)很簡(jiǎn)單。舉個(gè)例子，當(dāng)中石油這只股票的價(jià)格處于1.65美元時(shí)，格雷厄姆就會(huì)告訴他的學(xué)生，這只股票的內(nèi)在價(jià)值有6.65美元，這中間的5美元就是安全邊際。概括地說，就是股票的市場(chǎng)價(jià)格低于其內(nèi)在價(jià)值的部分。這是格雷厄姆煉成絕世功力的靈丹妙藥。
　　巴菲特不是神仙，格雷厄姆也不是神仙。他們和普普通通的你我一樣，都沒有能力精確地測(cè)算企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值。因?yàn)椋磥硎欠谴_定性的，套用我們中國(guó)人的話來說，就是“天有不測(cè)風(fēng)云”。現(xiàn)代社會(huì)越來越復(fù)雜了，它變得遠(yuǎn)遠(yuǎn)要比70年前的格雷厄姆時(shí)代更為復(fù)雜，因此不測(cè)的風(fēng)云只會(huì)比以往多，不會(huì)比以往少。天氣預(yù)報(bào)在現(xiàn)代人看來可謂是必不可少的生活資訊，但天氣預(yù)報(bào)也常有失誤的地方，前一陣子，北京市民還因?yàn)樘鞖忸A(yù)報(bào)頻頻不準(zhǔn)確而向市政府投訴呢。安全邊際的用處，就是有備無患，為那些個(gè)不測(cè)的風(fēng)云留出余地。舉個(gè)例子來說，你可能想不到遼寧的哪個(gè)煤礦會(huì)發(fā)生礦難，但要留出余地；你想不到兩架飛機(jī)會(huì)撞向世界貿(mào)易中心，但你要留出余地。“9?11”事件改變了美國(guó)整個(gè)社會(huì)經(jīng)濟(jì)和世界格局，如果投資者給自己留出了安全邊際，他就不至于因?yàn)檫@次事件而愁云密布。
　　按照安全邊際的規(guī)則，作為一個(gè)投資者，你應(yīng)該給自己設(shè)定一個(gè)限制點(diǎn)，以確保建倉的成本要比你對(duì)這只股票內(nèi)在價(jià)值價(jià)格區(qū)間的下限還要低一些。巴菲特和格雷厄姆等大師們都觀察到這樣一個(gè)有趣的現(xiàn)象：絕大多數(shù)的投資錯(cuò)誤并不是花高價(jià)格買進(jìn)高質(zhì)量的股票；而在于經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期買入了低質(zhì)量的股票。在歷次的大牛市中，你都能看到大量的垃圾股雞犬升天。即使是成長(zhǎng)性股票，也由于“羊群效應(yīng)”使得投資者把它們捧上了天，投資者的偏愛導(dǎo)致了高價(jià)格的出現(xiàn)，顯然這將會(huì)降低你的利潤(rùn)水平，甚至將你嚴(yán)重套牢。
　　要想找到安全線的邊界，就先要有個(gè)參照系。70多年前，格雷厄姆和他的弟子們就是以債券和優(yōu)先股等“固定價(jià)值投資品”為參照系來分析安全邊際的。若企業(yè)總資產(chǎn)為1000萬美元，而企業(yè)總價(jià)值為3000萬美元，那么從理論上說債券持有者遭受損失之前還有2/3的價(jià)值收縮空間，由此計(jì)算的多余的價(jià)值量就是安全邊際。
　　安全邊際的思想，巴菲特領(lǐng)會(huì)極深。他按照格雷厄姆的教導(dǎo)，只買入那些內(nèi)在價(jià)值遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其市場(chǎng)價(jià)格的股票。安全邊際以兩種方式使得巴菲特受益：一是使他避免價(jià)格上的風(fēng)險(xiǎn)，即使公司的內(nèi)在價(jià)值因?yàn)殄e(cuò)估現(xiàn)金流而略有下降，股價(jià)最終出現(xiàn)下跌，甚至跌到低于購買價(jià)水平，但若購買價(jià)和內(nèi)在價(jià)值的差距足夠大，內(nèi)在價(jià)值下跌的風(fēng)險(xiǎn)就比較低。比如以公司內(nèi)在價(jià)值的75％購買，即使內(nèi)在價(jià)值下跌15％，初始購買價(jià)仍能為他帶來可觀的報(bào)酬率。二是使得他在購買股東權(quán)益報(bào)酬率極佳的公司之后，其股價(jià)上漲將會(huì)超過股東權(quán)益報(bào)酬率平平的公司，從而使他大賺一筆。用巴菲特自己的話來說：“市場(chǎng)交易就像上帝一樣，幫助那些自助者。但和上帝不同的是，市場(chǎng)交易不會(huì)原諒那些不知道自己在做什么的人。”
　　那么如何對(duì)企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值進(jìn)行估算呢？格雷厄姆給出了三種方法：一是凈資產(chǎn)分析法；二是盈利能力分析法；三是成長(zhǎng)性分析法。
　　凈資產(chǎn)分析法：假設(shè)企業(yè)在自由進(jìn)出、沒有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的條件下，資產(chǎn)價(jià)值就是公司的內(nèi)在價(jià)值，因而可以從企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表著手，分析企業(yè)的資產(chǎn)狀況，而后挖掘出公司的內(nèi)在價(jià)值。凈資產(chǎn)法有時(shí)又被稱為清算法，是指變賣企業(yè)所有資產(chǎn)后，扣掉負(fù)債之后的凈值。這種方法的特點(diǎn)是假設(shè)企業(yè)不再存活，不考慮企業(yè)未來的盈利狀況，而且通常將流動(dòng)資產(chǎn)的凈值作為清算價(jià)值的粗略估計(jì)。有時(shí)候，人們稱其為第一清算價(jià)值定律。后來第一定律又發(fā)展成為“凈‘凈資產(chǎn)’法”，它是在流動(dòng)資產(chǎn)的基礎(chǔ)上再減去流動(dòng)負(fù)債及長(zhǎng)期負(fù)債，這大概是格雷厄姆最保險(xiǎn)的估算法了。他指出，投資人如果能做到分散風(fēng)險(xiǎn)，買一籃子“流動(dòng)資產(chǎn)比流動(dòng)負(fù)債及長(zhǎng)期負(fù)債的總和多1/3”的公司，應(yīng)該不會(huì)出大差錯(cuò)。大蕭條后，格雷厄姆在華爾街跳樓大拍賣中仔細(xì)挑選這些有零頭的股票，狠狠地賺了一筆。而巴菲特也采用這種“煙屁股”法買便宜貨，收購了當(dāng)時(shí)處于困境的伯克希爾?哈撒維公司并發(fā)展成為他的旗艦控股公司。
　　盈利能力分析法是衡量?jī)?nèi)在價(jià)值的第二個(gè)可靠標(biāo)準(zhǔn)。它是從公司的損益表出發(fā)，認(rèn)為內(nèi)在價(jià)值就是現(xiàn)有收益經(jīng)過適當(dāng)調(diào)整后得到的價(jià)值，它等于公司資產(chǎn)的重置成本。這種盈利能力價(jià)值也就是公司資產(chǎn)加上公司特許經(jīng)營(yíng)權(quán)帶來的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。特許經(jīng)營(yíng)權(quán)包括先進(jìn)的管理或政府的特別許可等等，也許它不如純粹的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)持久，因而對(duì)這一條價(jià)值的估計(jì)不如對(duì)資產(chǎn)價(jià)值的估計(jì)可靠。這里最為關(guān)鍵的是對(duì)現(xiàn)有收益如何調(diào)整，主要應(yīng)當(dāng)包括糾正對(duì)會(huì)計(jì)概念的錯(cuò)誤理解，解決折舊、攤銷與恢復(fù)年初資產(chǎn)水平再投資的差異，經(jīng)濟(jì)周期及其他暫時(shí)因素等等。通常會(huì)出現(xiàn)三種情況：一是公司的盈利能力價(jià)值遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于資產(chǎn)的重置價(jià)值；二是兩者基本相等；三是計(jì)算正確的盈利能力價(jià)值明顯高于資產(chǎn)的重置成本。顯然，我們選擇的是第三種，但是公司的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)究竟有多大、能夠維持多久是需要判斷的關(guān)鍵。比如，福特公司的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)就只維持了二三十年，而可口可樂則享受了100多年的超額利潤(rùn)。
　　成長(zhǎng)性分析法是最難估計(jì)、最不可靠的一種方法，特別是預(yù)測(cè)未來很長(zhǎng)一段時(shí)間的增長(zhǎng)率就更難。而且，在很多情況下，公司銷售率和利潤(rùn)率的增長(zhǎng)并不影響公司的內(nèi)在價(jià)值，因?yàn)槌砷L(zhǎng)性更多地體現(xiàn)在應(yīng)收賬款、存貨和設(shè)施設(shè)備的增加上面，這些將會(huì)增加負(fù)債或者減少留存收益，減少可用于分配的現(xiàn)金數(shù)量，從而降低公司價(jià)值。
　　格雷厄姆曾經(jīng)應(yīng)用安全邊際原理為指導(dǎo)，對(duì)六個(gè)案例進(jìn)行過分析：
　　（1）北太平洋鐵路普通股在1948年最后一天買入的股價(jià)為16.75美元，格雷厄姆分析的內(nèi)在價(jià)值約為50美元，而在1952年賣出時(shí)為94美元，幾乎增長(zhǎng)6倍；
　　（2）標(biāo)準(zhǔn)動(dòng)力與照明(SP&L)優(yōu)先股在1947年為7美元，1953年在支付欠款、溢付和紅利后達(dá)到214.65美元；
　　（3）美國(guó)夏威夷輪船公司(AHS)1939年底每股為22.5美元，但在1947～1953年間卻保持了每股3美元的紅利，并使股價(jià)從40美元漲到了60美元，1957年的股價(jià)更達(dá)142.5美元；
　　（4）荷蘭王牌石油公司(RDP)1953年6月的股價(jià)為27美元，1957年在不考慮一股分成三股的情況下股價(jià)達(dá)到了206美元，在按照20％的股利率分紅后又達(dá)到了120美元；
　　（5）胡弗電動(dòng)吸塵器公司1957年12月股價(jià)為14美元，而到1963年底不考慮一股拆分成兩股的因素后股價(jià)達(dá)到了67美元；
　　（6）芝加哥特勒·郝特和東南鐵路公司(TH)第一批債券1964年的發(fā)行價(jià)僅為2.75～4.25美元，1994年到期時(shí)的交易價(jià)為70美元，其收入債券1964年的發(fā)行價(jià)為2.75～4.5美元，而1994年到期時(shí)的交易價(jià)卻達(dá)到67.5美元。
　　縱觀上述典型案例，股票價(jià)格低于其內(nèi)在價(jià)值通常有如下幾種情況：一是因?yàn)楣窘?jīng)營(yíng)過程中遇到突發(fā)負(fù)面事件，比如財(cái)務(wù)危機(jī)或者管理層問題等等，從而引起公司股價(jià)大跳水；二是由于公司的實(shí)際經(jīng)營(yíng)和實(shí)際內(nèi)在價(jià)值比市場(chǎng)給出的價(jià)格高，市場(chǎng)給出的價(jià)格比公司的實(shí)際價(jià)值低，市場(chǎng)錯(cuò)估了公司的價(jià)值；三是由于市場(chǎng)整體進(jìn)入熊市引起的某些股票被市場(chǎng)整體變化和氣氛影響也隨大流下跌，使公司的市場(chǎng)價(jià)格低于公司的內(nèi)在價(jià)值，這種情況下形成的安全邊際更是典型的假象。
　　《孫子兵法》中有言：“昔之善戰(zhàn)者，先為不可勝，以待敵之可勝。”格雷厄姆在給自己的投資設(shè)置了安全邊際之后，是不是已經(jīng)立于不敗之地了呢？任憑市場(chǎng)如何風(fēng)云變幻，他所購買的股票已經(jīng)沒有太多賠錢的可能了。
　　3.盯緊企業(yè)——從盈利中索取投資收益
　　巴菲特認(rèn)為格雷厄姆所說的關(guān)于投資理財(cái)有史以來最重要的話就是，“最聰明的投資方式，就是把自己當(dāng)成持股公司的老板”。格雷厄姆還說：“在投資時(shí)，我們把自己看成是企業(yè)分析師——而不是市場(chǎng)分析師，也不是宏觀經(jīng)濟(jì)分析師，更不是證券分析師。”
　　巴菲特從他的老師那里學(xué)到了一個(gè)簡(jiǎn)單但卻是最重要的原則：你一定要將股票視為公司的一部分，而不要將其視為什么變化莫測(cè)的東西，也不要聽信于你的經(jīng)紀(jì)人或者鄰居的判斷。如果你能夠仔細(xì)檢視公司，能夠深入理解企業(yè)的價(jià)值取向，你就能從中獲利。此外，巴菲特還談到了自己對(duì)這種信條的親身實(shí)踐，“每當(dāng)理查和我為伯克希爾?哈撒維公司購買普通股時(shí)，我們對(duì)待交易的態(tài)度就好像在購買一家私營(yíng)企業(yè)。我們研究企業(yè)的經(jīng)濟(jì)預(yù)期，研究執(zhí)掌企業(yè)的管理人員以及我們可能支付的價(jià)格。”
　　不僅如此，巴菲特認(rèn)為購買股票時(shí)應(yīng)該從如下幾方面去關(guān)心這家企業(yè)：一是企業(yè)銷售、費(fèi)用、利潤(rùn)等業(yè)務(wù)線索簡(jiǎn)單并且可以了解，能明智地研究調(diào)查，企業(yè)經(jīng)營(yíng)歷史穩(wěn)定，長(zhǎng)期前景看好；二是理性的經(jīng)營(yíng)者將多余現(xiàn)金投資于成本報(bào)酬率較高的計(jì)劃，對(duì)股東誠實(shí)坦白，不盲從他人；三是現(xiàn)金能力和毛利率較高，市場(chǎng)價(jià)值差額超過企業(yè)當(dāng)期保留盈余的總和。
　　作為股東，盡管巴菲特對(duì)經(jīng)理人最大限度地放權(quán)，但他還是非常關(guān)注企業(yè)本身的經(jīng)營(yíng)。放權(quán)的目的其實(shí)也是為了提高經(jīng)營(yíng)效率、降低成本。他一直把自己的企業(yè)所擁有的成本優(yōu)勢(shì)當(dāng)作抵御競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的城墻。成本越比競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的低，他會(huì)越加注意加固和保護(hù)自己的城墻。因?yàn)榘头铺厣钪顿Y者擁有一個(gè)好的企業(yè)就如同擁有一個(gè)漂亮的城堡，肯定會(huì)有其他競(jìng)爭(zhēng)者對(duì)它發(fā)起攻擊，妄圖從自己的手中把它搶走，所以他必須要在城堡周圍建起城墻來。
　　不止一次，巴菲特給旗下公司的經(jīng)理人提出要求：讓城墻更厚些，保護(hù)好它，拒競(jìng)爭(zhēng)者于墻外。通過服務(wù)、產(chǎn)品質(zhì)量、價(jià)格、成本、專利和地理位置來達(dá)到目的。

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