自去年國務院“54號文”正式發布以來，已經有30多家企業披露債轉股方案，涉及金額超過5000億元，其中多數為國有企業，覆蓋的行業主要包括鋼鐵、煤炭、化工等產能過剩較為嚴重的行業。時隔17年后，債轉股重啟，社會各界對其抱有很高期望，但現實中操作困難重重，需要采取有效政策措施破解之。

　　當前，各方對債轉股實現企業、銀行、市場多贏寄予厚望。

　　從目前已落地的項目看，債轉股取得了初步成效。短期看，債轉股降低了企業財務杠桿，企業付息債務明顯下降。銀行通過發起基金進行債轉股，置換出企業的高息債務，降低了企業的財務成本，提升了企業的效益。長期看，銀行作為實施主體成為股東后，將參與轉股企業的決策，提升轉股企業的公司治理水平，既有利于實現企業的長遠發展，又保證了銀行的自身權益。

　　從銀行角度看，隨著息差的收窄和中間業務利潤的平均化，銀行業面臨轉型發展，需要尋找新的業務模式。債轉股為銀行混業發展開了一個口子，為銀行獲取豐厚股權增值溢價收益提供了可能。商業銀行換成投行的角色，將實現與轉股企業共成長。

　　不過，也應該看到，在實際操作過程中，債轉股也面臨重重困難。

　　多數項目簽訂合作框架后停滯不前，真正落地的少之又少。究其原因，主要有以下幾個方面：

　　一是退出機制不健全。銀行參與債轉股，目的不是長期持有，待企業盈利情況好轉后，退出以實現超額投資收益才是目的。市場化債轉股要求退出也要市場化。對于債轉股后實現上市的股權，退出不存問題，難的是非上市債轉股股權的退出，畢竟我國多層次產權交易市場還不健全。

　　二是持有期間收益難以確認。債轉股后，企業經營狀況存在不確定性，業績波動是常態，未必能達到銀行的預期收益率，股權投資能否實現溢價要在最終退出時才能確認。銀行以基金方式參與債轉股后，收取的管理費費率很低，持有期間面臨收益測算和利潤考核的難題。

　　三是資金來源的局限性。目前債轉股的資金主要來自銀行理財資金和市場化募集兩個方面。銀行的理財產品到期后要償付本息，而股權退出周期不確定、回報不確定，從而加劇了銀行資金的錯配。而對于社會資金，由于回報率要求較高，參與的規模十分有限。

　　四是轉股企業積極性不高。納入債轉股范圍的大多是央企、大型國企和地方龍頭企業，債轉股后，由于股東增多、股權稀釋，企業受到的制約增加、話語權下降，自然轉股動力受影響。

　　五是加速消耗銀行資本。《商業銀行資本管理辦法》規定，對于銀行被動持有股權的資本占用，兩年內風險權重為400%，兩年后是1250%。雖然銀行參與債轉股是通過設立專門的實施機構，作為獨立的市場主體運行，表面上與銀行實現風險隔離，但是，在新的管理辦法未出臺之前，仍是穿透式納入銀行并表管理，大大占用了銀行資本金。銀行債轉股落地金額越大，其資本消耗越大，資本考核時壓力就越大，從而影響了銀行的積極性。

　　六是目標企業難選擇。理想情況下，債轉股企業應為發展前景好、但暫時財務有困難的企業，特別是一些處于周期性行業或者財務負擔過重、需要資金進行轉型升級的企業。現實中，這類企業數量有限，前景難以甄別。銀行若選擇不慎，債轉股后企業未能如期脫困，銀行可能要承受更大的風險。

　　要克服當前困難，穩步推進市場化債轉股，需要采取有針對性的政策措施。

　　第一，建立債轉股企業股權交易市場，豐富債轉股股權退出方式。債轉股企業為非上市公司的，可以通過證券交易所上市或大股東回購等渠道實現轉讓退出，也可以利用并購、區域性股權交易市場實現退出。除此之外，還可以建立債轉股企業股權交易市場，專門進行債轉股股權的交易，為債轉股股權退出提供新的、更直接的路徑。

　　第二，培育合理的投資文化，有序打破剛兌，解決債轉股募集資金難題。本輪債轉股鼓勵銀行撬動社會資本，采取市場化方式募集資金。保本理財投資、信托、基金等收益較高，應當承擔較高的風險，但由于當前投資環境中，剛性兌付并未真正打破，造成高收益、低風險的局面。建議有序打破剛兌，使風險和收益真正匹配起來，培育合理的投資文化，從根源上解決債轉股的融資難題。

　　第三，設立債轉股企業白名單，解決目標企業選擇難問題。“54號文”只從原則上明確了正面清單和負面清單，標準難以把握。建議地方政府列出債轉股企業白名單，鎖定債轉股企業范圍，從白名單中選擇目標企業進行債轉股，避免為僵尸企業輸血。

　　第四，完善債轉股相關法律法規。雖然已有較為完備的公司法、證券法、企業破產法、公司注冊資本登記管理規定等法律法規，為市場化債轉股提供了重要制度保障，但也有一些跟不上業務創新需求、對新業務規定不明確、束縛實踐的規定，需要進行完善。比如，國家工商總局對以債權作為出資的方式是否合理沒有明文規定，需要明確，否則在股權變更登記時可能會有障礙。又如，關于《商業銀行資本管理辦法》對商業銀行實施主體持有債轉股股權風險權重的占比，可以根據例外原則，單獨設置權重標準。

　　第五，建議對符合條件的債轉股企業給予企業所得稅、增值稅、土地流轉稅、印花稅、契稅等稅收優惠政策支持。

　　第六，加快各項配套政策落地。建議財政部、國資委、銀監會、證監會、稅務總局等相關部門加快落實相關政策，并密切跟蹤、關注這些政策的執行情況，針對實施過程中出現的新情況、新問題，及時調整相關政策，完善相關配套。建議組建債轉股巡視組，規范政府行為，避免地方政府政策性干預債轉股市場化，變相進行“拉郎配”，確保債轉股在市場化、法治化的軌道上平穩有序推進。(作者單位：中國東方資產管理股份有限公司戰略發展規劃部)