國資國企改革是加快推進經濟結構調整的重要一環。事實證明，對于資本市場而言，新一輪的國資國企改革作用絕不亞于2005年的股權分置改革，堪稱“二次股改”。而十八屆三中全會有可能成為國資國企改革具有重要歷史意義的分水嶺，由此所引發的投資機會更是受到市場的熱切關注。
十八大報告對公有制經濟和非公有制經濟發展的關系作了全面闡述，提出“要毫不動搖鞏固和發展公有制經濟，推行公有制多種實現形式，深化國有企業改革，完善各類國有資產管理體制，推動國有資本更多投向關系國家安全和國民經濟命脈的重要行業和關鍵領域，不斷增強國有經濟活力、控制力、影響力�！�
為此，本文聚焦國資國企改革，重點解決投資者最關注的兩個問題：1、改革思路和具體方案是什么？2、改革利好哪些標的？
深化國資國企改革勢在必行
十八大報告明確指出“經濟體制改革的核心問題是處理好政府和市場的關系，必須更加尊重市場規律，發揮政府作用”。減少政府對市場的干預，推動公平公正的市場競爭環境是整個政府轉型的方向，從國家、地方和國企自身層面而言，國資國企改革的意義都非常深遠。因此，這絕不是一次簡簡單單的改革主題炒作，而是一個實實在在的值得布局2-3年的價值投資組合。
國家層面：釋放制度紅利
改革進入深水區，政府如何實現從“大政府”向“小政府”的過渡，從而轉變政府和市場的關系，以發揮市場該發揮的作用？國資國企改革仍然是一個重點。國資行業結構分布僵化，導致國資不能在最有效的領域發揮其該發揮的作用；同時，國企整體經營效率偏低，委托代理關系下的國企激勵機制仍然不完善，導致企業追求業績的動力不足。因此，從國家層面上講，深化國企改革能夠有效激發國有企業活力，有利于釋放制度紅利，盤活存量，提升效率。
地方層面：優化地方政府資產負債表
國資國企改革有利于提升國有資產的價值，同時設計適當的部分國有資產退出機制，可以優化地方政府的資產負債表。
國資國企改革的思路猜想
我們將現階段國資國企改革的目標分為兩個層面：第一個層面是國家戰略資源優化配置問題，更多地進入戰略新興產業，把資金更快的從過剩產能行業中解放出來，是盤活存量，促進優化配置的第一步；第二個層面是企業內部的效率優化問題，重點深化國有企業治理結構的建立和完善，以此來加強對經營者的激勵和約束，從而提升企業效率和業績。
優化國資配置是一盤大棋 有抓有放
由于中國現階段地方財政缺口嚴重，國企改革的急迫性更強，因此我們著重關注地方政府和地方國資委持股。除去金融服務類，我們觀察到地方持股總市值主要分布于食品飲料、金融服務、交運設備、采掘、有色金屬、交通運輸、醫藥生物等行業，其中食品飲料、交運設備、醫藥生物等競爭型行業可放開的空間較大。
1、國資將充當產業升級進程中的領頭羊
無論是煤炭、鐵路、鋼鐵和基礎設施建設等傳統的國民經濟主導部門中，還是戰略新興產業，都需要有國有經濟的強力支持。我們針對上市公司的股權結構進行分析，平均來看中央持股加上地方持股總體占比為57%，其中中央持股總體占比為44%，地方持股總體占比為13%；
中央+地方，占比較高的為采掘、信息服務、黑色金屬、公共事業、化工、交運設備、交通運輸、金融服務等。地方持股總體占比為13%，食品飲料、黑色金屬、有色金屬、商業貿易、紡織服裝、交通運輸、醫藥生物、交運設備、餐飲旅游占比超過25%，其中大多屬于競爭型行業，股權結構多元化空間很大。
2、股權激勵是亮點
十八大以來，李克強總理一直在強調“制度紅利”來源于激發市場和社會的活力，對于國企而言，“市場化”的激勵約束機制必不可少。假設央企和地方國有企業的股權激勵比例達到民營企業30%的水平，而目前按照wind統計，共有央企和地方國有企業981家，則央企和地方國有企業的股權激勵公司個數將達到294家，新增的股權激勵公司個數超過200家。我們統計了央企和地方國有企業中，未做股權激勵的公司前三名高管年薪平均為57萬元，如果按照“高級管理人員個人股權激勵預期收益水平，應控制在其薪酬總水平（含預期的期權或股權收益）的30%以內”的規定，未做股權激勵的公司高管平均每年最多可以多拿到24萬元左右。
先試點后推廣 上海是重點區域
國資國企改革必然是遵循“先試點、在推廣”的節奏，上海作為新一輪改革試點的先鋒，意義堪比當年改革開放的深圳，是改革的重點實驗田，最先受益的公司也必將在這一區域；而星星之火可以燎原，我們也必須重視從試點向全國推廣所帶來的投資機會。同時，國企內部問題的關鍵解決途徑之一是激勵機制的改革，這也是對資本市場影響最顯著的一個方面。因此在篩選股票時，區域特征和股權激勵條件和動機這兩個方面是我們重點考慮的思路。上海作為新一輪改革試點的先鋒，配合自貿區、金融支持實體經濟42條等系列試點改革，2013年初就被作為上海市政府六大重點工作之一的“深化國資國企改革專題調研”也呼之欲出。我們統計了各省份央企和地方國有上市公司市值占比情況，發現上海市和廣東省是除北京之外央企和地方國有企業市值占比最高的地區，分別為11.1%和8.4%，因此，作為試點的可能性較大。
金融創新有望助力國企改革
1、優先股或成國有股退出有效渠道
優先股的推出可以作為國有股減持的一種新的渠道，通過把部分國有股轉換成為優先股，一方面可以改善“一股獨大”帶來的國企治理問題，同時可以減少國有股減持給二級市場帶來的沖擊。優先股相對于普通股的特點在于，作為權益資本它不具有表決權，因此國有優先股不會對國有企業經營造成干預。國有股轉換為優先股后，可以有效降低上市國有企業中國有股和國有法人股等股權的比重，相應提高資本市場流通股的比重，讓資本市場在國有企業經營中發揮更大的監督、激勵作用，這將有效提升國有企業的內部治理結構和經營效率。同時，由于優先股不在股票二級市場流通，因此國有股轉換成優先股不會對普通股的二級市場帶來供應壓力。從實踐角度而言，要推行國有股轉優先股，還需要對轉換的方式、比例、發行的股息率進行合理的設計和安排。對于股價表現低迷，二級市場減持較為困難的大盤周期股轉換為優先股可能更具吸引力。
2、他山之石可以攻玉
新一輪國企改革將伴隨著部分公司的國有資產減持，因此可能造成一些沖擊和問題，必然需要一系列特殊制度安排配合解決。1、供給端沖擊：新一輪國企改革將伴隨著部分國有資產的減持，國有資產范圍廣、規模大，減持的過程必然會造成股票供給增加，從而可能造成短期的市場沖擊。2、需求端沖擊：國有資產通常規模大，對需求端的資金量要求高，因此真正有資格參與到這次國資國企改革中來的群體范圍較小，很可能造成“換湯不換藥”的問題，不利于真正的分散股權，達到股權結構的真正優化。3、市場面：國有資產的減持和功能轉變有可能帶來資本市場的動蕩，從而帶來很多投機的空間。
“國企改革”投資路線
我們先按照財務特征、區域特征和動機行為特征對A股市場的國有企業進行初選，然后再綜合考慮多項因素，對每個公司進行詳細考察，篩選出四類值得重點關注的股票池：優質國企組合、潛力品種組合、品牌消費組合和拐點型公司組合供投資者參考。
1、國企藍籌組合將持續受益于治理結構改善所帶來的業績和效率水平的提升，以下為具體篩選出的標的：
利好“國企改革”標的——國企藍籌
海油工程 華僑城 南國置業 保利地產 華發股份 深圳燃氣 格力電器 海信電器 青島海爾 中國建筑 中國海誠 中工國際
中國北車 中國南車
2、現在不是最突出，但是有潛力或者亮點的公司，在治理機制完善后，基本面的邊際改善可能會更具有彈性，希望重點關注的標的：
利好“國企改革”標的——有潛力或有亮點
三特索道 風帆股份 力合股份 有研硅股 當升科技 上海電氣 鋼研高納 陜鼓動力 中航電測 安徽合力 廣日股份
藍科高新 威孚高科 中通客車 金龍汽車 光迅科技 烽火通信 天壇生物 華潤雙鶴
3、值得關注的品牌消費類國企，代表未來經濟轉型方向，且本身所在行業市場化程度較高，屬于競爭型國企，品牌較好的國企可能受益于行業整合、盈利能力提升、盈利空間擴大等，具體標的如下：
利好“國企改革”標的——品牌消費國企
全聚德 云南旅游 華天酒店 中國國旅 峨眉山 桂林旅游 麗江旅游 中青旅 曲江文旅 飛亞達 老鳳祥 廣州浪奇 兩面針
海南椰島 中炬高新 中國汽研 特力 國機汽車
4、有變化潛力或者經營拐點型組合，大部分本身就處于變革的關鍵時點，國企改革可能成為其拐點的催化劑，具體標的如下：
利好“國企改革”標的——經營拐點型
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