存貨畸高且連年激增，已成為千足珍珠的一個財務“標簽”。千足珍珠2012年的存貨再創新高，去年年末時達到6.16億元，是當年銷售收入的1.7倍。
　　千足珍珠2004年到2012年披露的九年經營數據顯示，其主營業務收入從1.51億元到3.59億元，增長了近138%，但存貨從7858.9萬元逐年上升到去年年末的6.16億元，增長率高達684%，存貨增長速度與銷售增長速度極其不匹配。即使剔除掉消耗性生物資產，庫存也有將近5個億，存貨周轉天數493天，意味著目前囤積的存貨需要消化近一年半的時間。
　　要解釋千足珍珠的“天量“存貨，上市公司和財務分析人士各執一詞，說法迥異。

　　不變的囤貨熱情為哪般

　　無論公司情況和行業形勢發生何種變化，始終無法阻擋的是千足珍珠積極備貨的熱情。在歷年年報公告中，千足珍珠關于囤貨的理由各異，有的看似合理，有的自相矛盾。
　　在上市之前，對于備受關注的存貨問題，千足珍珠就在招股說明書中花了大量篇幅進行說明。
　　千足珍珠解釋稱，2004年~2006年公司存貨額的逐年增加，主要原因是原材料采購的季節性，會使公司在年末形成較大規模的存貨。其中，在2005年原材料價格下降時，公司更是加大了原材料采購。
　　為了消除對此的顧慮，招股說明書中還特別表示，2006年公司存貨儲備已經達到一定水平，于2007年起適當控制了采購規模。
　　然而上市當年的2007年年報數據，則讓千足珍珠顯得“出爾反爾”。其當年年末的存貨繼續較年初增加89.74%，這次的理由又是借著原材料價格下跌的契機積極備貨，收購大量原珠。而上市募投的湖南常德項目所收購的珠蚌，也導致公司該年的消耗性生物資產大幅增加。
　　“只要是有養殖場的珍珠企業，存貨比重都是比較大的。”對于存貨的激增，千足珍珠副總經理兼董事會秘書馬三光向記者解釋。
　　在本報揭示千足珍珠采購端貓膩的調查報道中，兩大募投項目疑為關聯交易，生物資產的收購價格極其不公允。分析人士表示，這已經反映了千足珍珠虛增存貨，將上市公司資產轉移的意圖。若按照目前5~6齡大中型蚌8元的市場最高單價來測算，千足珍珠兩個募投項目合計虛增的存貨約4068萬元。(詳見《募投疑云 靜悄悄的資金騰挪》)
　　2008年全球經濟危機，又讓公司加大了采購力度。千足珍珠稱，珍珠統貨價格出現暴跌的第四季度適逢公司傳統的原材料采購旺季，公司第四季度在價格低位所采購的珍珠統貨攤薄了庫存統貨的整體平均成本。
　　即使是在珍珠行業處于谷底的2008年至2009年，千足珍珠也未進行任何的存貨跌價準備。其理由是，原材料生產的產成品可變現凈值預計高于成本，而消耗性生物資產的未計提，則是因為珍珠蚌的存活率基本保持在99%以上。同樣的，在2009年收購湖北募投項目的珠蚌資產時，千足珍珠也未進行任何的存貨跌價準備。
　　而記者了解到的情況顯示，千足珍珠所稱99%以上的珠蚌存活率可謂是“天方夜譚”。
　　湖南常德當地養殖協會及養殖戶都向記者反映，珠蚌的成活率絕不會達到99%以上那么高，反稱珠蚌近年來的銷路不好，死亡率較高。
　　“由于前幾年大規模推行珍珠養殖，導致珍珠銷量和價格大幅下跌，以及珠蚌成活率低造成大面積污染等原因，鼎城區幾年前已經停止新增珍珠養殖，并對已有養殖水面進行清退，水面轉向種植為主。”湖南一位養殖協會人士表示。
　　而千足珍珠2007年上市招股書中對湖南募投項目進行產量分析時，也是按照70%的成活率進行計算。分析人士指出，虛報珠蚌存活率以規避存貨跌價計提，正是為了維持當期的利潤。
　　2010至2011年，雖然原材料價格呈現企穩反彈的走勢，但千足珍珠宣稱從2009年開始進行持續三年的存貨結構調整和戰略資源儲備。
　　“公司現在每年仍在不斷進貨，新珠子進，老珠子出。由于最近三年行情不好，好貨基本壓著不賣。”馬三光說道。
　　截至2011年末，公司存貨余額已達到5.7億元，三年間存貨又赫然增長2億，占總資產比例為62.76%。2012年末，千足珍珠存貨再創歷史新高，達到6.2億元。2013年一季度繼續攀升至6.5億元。

　　專業人士提出三種可能

　　不論外界環境風云變幻，千足珍珠卻總有種種理由為自己提高存貨的戰略決策進行辯解。其屢創新高的存貨不僅備受質疑，也是投行、財務人士熱議的話題。
　　一位投行人士指出，存貨周轉天數持續上升違背了企業正常經營所需要的存貨，千足珍珠存在通過少結轉營業成本而虛增利潤的嫌疑，而其副作用則是存貨的畸高。
　　他同時表示，珍珠這個行業盤點難度比較大，無論是珠蚌計量，還是原珠價值核算，都很容易被企業誤導。“除非是專業的珠寶鑒定師，不然企業說這袋珍珠值多少錢就是多少錢，你很難進行反駁。”
　　在會計人士云集的中國會計視野論壇，財務專家夏草也曾針對該問題兩度開帖分析抨擊，更引發諸多跟帖討論。在他2009年撰文的《山下湖：4.7億珍珠存貨或是歪瓜裂棗》的文章中，提出兩種猜測。一種與前述投行人士揣測路徑相仿，即“剩下這些存貨都為歪瓜裂棗，雖然是加權平均法，但好的都已經賣出去，剩下的都是沒人要的‘剩貨’”。
　　夏草認為，另一種可能是這些存貨有相當部分早已出售，公司沒有在賬面上反映收入，形成賬外資金并被大股東占用。他在質疑之余強烈建議重點核查千足珍珠與供應商、經銷商之間是否存在實質關聯關系。
　　根據《第一財經日報》前述調查，當千足珍珠上下游業務均涉嫌關聯交易之時，還有一條存貨屢創新高的解釋被財務人士提出。有財務專家向記者表示，千足珍珠存貨畸高有可能是因為公司在出口退稅和消費稅身上打主意而“衍生”出來的。
　　該財務專家提出了一條造假鏈條：上市公司首先虛報出口收入，香港貿易公司配合打入外匯。接著，外匯兌換成人民幣，虛構采購，資金流入養殖場，養殖場通過地下錢莊換匯進入香港貿易公司，并周而復始，即形成香港關聯公司—上市公司—關聯養殖場—香港關聯公司的資金循環圈。資金如此循環的目標是騙取出口退稅和規避消費稅。
　　該人士進一步解釋稱，目前珍珠行業消費稅較高，為10%，出口退稅率雖然有所下降，2007年從13%降至5%，但企業仍然有動力，通過香港關聯公司制造虛假銷售，一方面可以騙取出口退稅，更重要的是，這樣就規避了內銷需要繳納的“10%的消費稅”。
　　一位資深稅務師則向記者道出了一個其曾經接觸過的珍珠行業相似的案例。青島一家主營加工出口淡水珍珠的珠寶公司為達到出口退稅的目的，虛報出口額1056萬美元，公司法定代表人指使他人虛開農副產品收購發票886份，后被青島國稅局查處。而其造假路徑與上述財務人士提及的造假推測相仿。
　　國家稅務總局編寫教材組編寫的《稅務稽查案例》中，第七章出口退(免)稅企業稽查案例中列示的“某珠寶公司高報低出騙取出口退稅案”與青島國稅局查處的該案高度吻合。
　　記者進一步向該名稅務師征詢千足珍珠是否有類似的嫌疑，他表示“這需要稽查機關的介入，目前不能排除有類似問題的可能性。如果香港關聯公司最終實現了終端銷售，那上市公司的關聯交易只是為了調節利潤。但香港關聯公司的銀行存款流水賬有疑點，則海關和稅務部門都會介入，必要時可能會追究刑事責任”。
　　因為無法核實存貨的具體情況，也就無法確認存貨的真偽，但觸目驚心的數據無法讓人不對巨量存貨表示懷疑，專業人士對于存貨居高不下的揣測推理仍無定論。
　　但千足珍珠的“天價”存貨已經嚇退了不少機構投資者。從上市之初的18只基金持股，到2012年末僅有3只基金進駐，其中2只還是中創400的指數基金。機構投資者似乎對此并不買賬，鮮有進駐。
　　“存貨和應收賬款占比太大，這樣的公司太危險。農業類的公司造假較多，我們已經不太敢碰。”上海一家券商資產管理部投資經理坦言。