兩年前的3月，宏昌電子材料股份有限公司IPO闖關失敗。經過兩年的準備，宏昌電子采取了更換保薦機構、粉飾招股說明書等一系列措施，終于在2012年1月卷土重來，沖過了IPO審批大關。
“二次上會成功率的高企讓更多企業熱衷于此。卻不免出現換湯不換藥的情況。”從事證券業務的律師劉金海表示。
公開資料顯示，宏昌電子主要從事精細化工行業中的電子高科技化學品行業和電子級環氧樹脂的生產和銷售，是國內領先的電子級環氧樹脂專業生產廠商之一。然而早在2010年就申請上市的宏昌電子卻因為關聯交易和同業競爭等問題被證監會發審委予以否決。那么現在已經過會的宏昌電子是否已經“痛改前非”呢？
記者調查了解后發現，不但以上問題仍然存在，而且宏昌電子還可能成為“偽高新”企業的成員之一。
關聯交易變本加厲
作為一家中外合資企業，宏昌電子的控股股東香港宏昌的實際控制人其實是臺灣“經營之神”王永慶的長子王文洋。由于宏昌電子主要從事的是電子級環氧樹脂的生產和銷售，王永慶家族巨大的影響力反而成了宏昌電子首次上市的阻礙。
2010年3月，發審委在不予核準宏昌電子上市的文件中表示：臺塑股份及南亞塑膠是宏昌電子的實際控制人王文洋及其家族成員能夠施加重大影響的企業。臺塑股份、南亞塑膠是世界上主要的雙酚A及環氧氯丙烷(申請人的主要原材料)供應商之一，這意味著宏昌電子存在向臺塑股份、南亞塑膠采購原材料的情況，認為宏昌電子的獨立性存在缺陷。
兩年過去了，但記者查閱2012宏昌電子招股說明書時發現，在宏昌電子近3年的原材料供應商中，同樣可以找到關聯公司臺塑股份、南亞塑膠的影子。而且王永慶家族擁有南亞塑膠5.46%的股權，臺塑股份也控有南亞塑膠9.87%的股份，三者之間關系復雜。
對此，宏昌電子聲稱報告期內，除正常商貿活動外，臺塑股份、南亞塑膠與公司不存在有關業務、市場、客戶安排的任何約定，公司的生產經營活動不依賴該關聯交易。公司采購臺塑股份、南亞塑膠相關產品僅是因為其產品質量、生產能力能夠滿足公司的原材料采購標準和生產計劃。且采購的原材料價格與其當時對外報價相同，不高于其向第三方的報價，報告期內公司從臺塑股份和南亞塑膠及其子公司采購原材料的金額占同期采購總金額呈遞減趨勢。
但宏昌電子財務數據卻并非如此顯示。僅2011年上半年，宏昌電子向關聯方采購原材料的比例就為4.07%，高于2010年的3.65%和2009年的3.78%。招股書數據還顯示，宏昌電子向關聯方采購的價格遠高于非關聯方。其中，從南亞塑膠采購的原材料與其從其他非關聯方采購的原材料的價格差異最大的甚至達到20.92%。
更令人驚訝的是，兩年來，宏昌電子不僅關聯交易的“入口”沒堵住，反而連“出口”也淪陷了。
據公司財報顯示，2010年及2011年上半年，宏昌電子最大客戶正是王文洋及其女兒控制的宏仁企業集團控股子公司，對其銷售金額分別占到了營業收入的9.79%和9.1%。
不控成本只圖“高新”
關聯交易頑疾未改，宏昌電子又被發現“高新”身份存質疑。
資料顯示，宏昌電子2008年12月29日通過高新技術企業資格認定，取得由廣東省科學技術廳、廣東省財政廳、廣東省國家稅務局、廣東省地方稅務局批準的編號為GR200844000969的高新技術企業證書，讓公司2010年可以享受高新技術企業稅收優惠，所得稅率為15%，無疑是當時公司欲求上市的一大利好消息。
然而根據我國《高新技術企業認定管理辦法》規定，高新技術企業近3個會計年度的研究開發費用總額占銷售收入總額的比例應不低于3%。而宏昌電子的財務數據上并未披露本應明示的研發費用具體金額。對此，法治周末記者致電宏昌電子，但未獲得正面回應。
有業內人士告訴記者，實際研發費用并非沒有顯示，而是被粉飾在招股說明書中。
宏昌電子的招股說明書顯示，宏昌電子2010年及2011年上半年的管理費用占銷售收入比例分別僅為2.15%和1.99%。而對于公司管理費用的定義，宏昌電子寫明其包括顧問費、勞務費、研發費用、折舊和攤銷費用。“也就是說，宏昌電子的研發費用占銷售收入比例肯定不到3%，不符合高新技術企業的認定標準。而高新技術企業的外衣，在近一年半以來，為宏昌電子節省所得稅超過千萬元。”上述業內人士分析稱。
而就在宏昌電子拼命“節省”稅費成本的同時，其生產成本卻在持續的高漲。
經商務部裁定，自2006年6月28日起我國對原產于俄羅斯、韓國、日本和美國的環氧氯丙烷征收反傾銷稅；自2007年8月30日起我國對原產于日本、韓國、新加坡、中國臺灣的雙酚A征收反傾銷稅；自2008年6月9日起對原產于日本、新加坡、韓國和臺灣地區的丙酮征收反傾銷稅。而宏昌電子生產環氧樹脂產品所需的主要原材料恰恰是雙酚A、環氧氯丙烷、四溴雙酚A和丙酮。上述反傾銷措施的實施讓宏昌電子的生產成本雪上加霜。經測算，在報告期內公司因進口丙酮、環氧氯丙烷和雙酚A于2008年、2009年、2010年和2011年上半年分別被征收反傾銷稅494.8萬元、421.6萬元、484.3萬元和255.2萬元，導致公司生產成本上升超過0.4%。
而持續被征收反傾銷稅，反映出宏昌電子原材料供應商高度集中。包括日本兩家出口公司在內的五大供應商，除2009年外，始終占據宏昌電子原材料采購總額的60%以上，導致反傾銷稅居高不下。對此，劉金海認為，核心原材料依賴進口對于公司的經營風險影響較大，而且長期不采取有效措施，公司的成本控制令人質疑。
口頭美夢吹彈欲破
據宏昌電子稱，其募集資金將主要用于珠海宏昌擴大環氧樹脂的產能，預計可以增加產能8萬噸，年度新增凈利潤1.19億元人民幣。公司2010年凈利潤6129萬元。若產能順利增加及銷售良好，凈利可以達到1.8億元，約合每股凈利0.45元。
然而新建項目是否真的能像預期中盈利1.8億元？
一位業內人士為記者算了一筆賬：根據其招股說明書公布的數據，公司2010年銷售6.44萬噸環氧樹脂，獲得利潤6129萬元，以此估算，每噸凈利潤僅約951元。即使新項目增產8萬噸，預計利潤也僅為7613.66萬元，與項目聲稱1.19億元相去甚遠。而這還是產能完全被市場消化的理想結果。
事實上，宏昌電子2010年的產能是7.3萬噸，但卻只銷售了6.44萬噸，設計產銷率為88%。而從公司近3年來前五大客戶銷售額可看出，客戶對宏昌產品的粘性并不大，幾大客戶經常易主。而目前環氧樹脂行業前幾大公司的年銷售量均不超過10萬噸(南亞塑膠9.8噸，江蘇三木6.7噸，宏昌電子6.44噸)。如果宏昌電子突然新增加8萬噸產能，必將大幅擠壓前兩者的市場份額，容易引起市場摩擦甚至價格戰，無粘性客戶極易流失，屆時公司利潤必將受損。
而更令人擔心的是，環氧樹脂早已是個競爭激烈且市場逐漸飽和的行業。在宏昌電子招股書中顯示，就連宏昌電子最重要的客戶之一———宏仁集團，也有半數子公司2010年處于虧損狀態。而宏昌電子的營業收入也呈現不穩定狀態。2007年宏昌電子營業收入13.79億元，2009年跌至8.68億元，2010年略有上升，為12.51億元，但仍沒有超過2007年。
盡管如此，宏昌電子依然對投資者描繪著美好的前景，稱近幾年公司所處的環氧樹脂行業發展迅速，2011到2013年我國環氧樹脂需求量年復合增長率可達到8%至10%。而招股書的數據同時顯示，2010年，宏昌電子環氧樹脂的銷量為6.44萬噸，市場占有率8.02%，按此推算，2010年，整個市場的容量為80.3萬噸。而記者查閱宏昌電子2010年招股書發現，2007年，宏昌電子環氧樹脂銷量為6.15萬噸，市場占有率6.45%，市場總容量為95萬噸。從2007年的95萬噸到2010年的80萬噸，環氧樹脂行業的前景似乎并非宏昌電子所想象的那般樂觀。
最終環氧樹脂行業會趨向于數據的嚴酷事實，還是宏昌電子所描繪的口頭美夢，還需要市場來檢驗。