央行3月18日晚間宣布，從3月25日起，上調存款類金融機構人民幣存款準備金率(下稱存準率)0.5個百分點。今年以來，央行已經分別于1月20日和2月24日兩次上調金融機構存準率，每次上調幅度為50個基點，每月一次，已成慣性。此次上調后，國內大型金融機構和中小型金融機構的存準率已經分別高達20%和16.5%的歷史高位。
　　而自2010年12月中央經濟工作會議明確貨幣政策從緊至今，短短3個多月時間，央行已兩次加息、四次上調存準率。
　　對此，國泰君安首席經濟學家李迅雷日前公開發布觀點認為，基于全球社會相對穩定、經濟緩慢復蘇、通脹適度可控的假設前提，“緊縮貨幣政策會提前收兵”。
　　不過，在接受《投資者報》采訪的市場、銀行界以及學術界的多位人士則認為，貨幣緊縮見頂尚早。“看看今年月度新增貸款的同比數據，就應該明白現在的貨幣政策導向了。”中國銀行戰略發展部副總經理宗良表示。
　　市場預期已久的加息“靴子”遲遲沒有落地，央行緊縮的意圖絲毫未變。上周公開市場到期資金1090億元，央行在周二(3月22日)回籠資金1350億元之后，3月24日又再次發行470億元3月期央票。最近三周分別凈回籠資金730億元、490億元和100億元。
　　接受《投資者報》記者采訪的包括興業銀行首席經濟學家魯政委、中信建投證券首席宏觀分析師魏鳳春、中央財經大學中國銀行業研究中心主任郭田勇等，他們普遍認為，4月份加息概率較大，并且全年還有3次左右的加息與連續多次上調存準率。

　　央行論文透露存準率上限23%

　　關于存準率多高會是極限，市場一直有爭論。
　　20%顯示也并非調控上限，來自央行的公開表態相當明確。3月20日，全國人大財經委副主任委員、央行前副行長吳曉靈(專欄)表示，存準率仍存在上調空間。
　　“存準率到2011年末將達到23%左右。”興業銀行首席經濟學家魯政委在接受《投資者報》記者采訪給出這樣的預測。他認為，“此次的準備金率調整是例行操作，旨在回收過多貨幣保持中性的正常舉措，并不意味著在進一步收緊。”
　　申萬首席宏觀分析師李慧勇研究也認為，從資金回籠的角度看，2011年存準率的上限值是23.5%。其測算定義為：沖銷比=央行回籠資金量/投放資金量。假定央票持續地量發行，完全依靠存款準備金回籠，則如果沖銷比為1,存準率上限為23.5%。
　　這種測算的合理性到底有多大？記者向一位不愿透露姓名的央行人士進行了求證，該人士沒有給出明確答案，只是建議記者閱讀《經濟研究》在2008年7期上的一篇由央行貨幣政策司司長張曉慧與人合著的《中國的準備金、準備金稅和貨幣控制：1984-2007》。
　　根據該論文的理論模型，最優存準率由存貸利差、存貸款利率和存款準備金利率決定，以2007年存貸款利率水平測算，存準率最優水平大致穩定在23%左右。而目前的存貸款利率水平，剛好與2007年大體相當。
　　照此算來，如果在2011年末存準率達到23%的理論上限，目前央行還有3個點的上調空間，意味著還有6次調控。
　　現在，市場主要有兩種猜測，一種說法是，央行每月調整一次，年末或達到24.5%~25%；另一種說法是，從4月以后，央行每隔一月調整一次，年末達到22.5%~23%。現在看來，后者的調整幅度和比例正成為市場共識。
　　魯政委指出，未來上調存準率不會這么頻繁，頻率至少低于年初這3個月。也就是說，出現一月一次的情況概率低。其理由是“因為要考慮到經濟增長的情況；而且，目前控通脹的緊縮政策效果已經顯現”。魯政委說。
　　根據最新宏觀數據表明，中國政府為冷卻房地產市場，控制通脹，防止經濟過熱的一攬子政策措施似乎正在影響實體經濟。特別是，雖然1、2月份固定資產投資保持穩健增長，但部分由于優惠稅收待遇到期后又受汽車銷售顯著放緩拖累，零售額令人失望。同時，住房相關的消費支出也是近期整體零售銷售放緩的原因之一，反映出住房政策緊縮后房地產交易疲軟。
　　對此，摩根大通經濟學家Grace Ng日前在接受《投資者報》記者采訪時表示，1月至2月期間，貨幣指標的增長速度明顯放緩與近期適度寬松的實際經濟指標相符，將緩解市場對短期經濟過熱的擔憂。
　　為此，她認為，“此次央行決定再次提高存準率50個基點表明，決策者正著手實現總體貨幣狀況穩步正常化，并仍將謹慎管理未來新增貸款的發放速度。

　　消滅負利率或加息四次

　　但是準備金率主要是對沖到期的流動性，并不能替代加息。考慮到目前實際利率仍為負值，通脹預期仍然在高位，3月份CPI 可能再創新高，仍有加息必要和可能。
　　魯政委預計，“下一次加息的時點將在第二季度。”由于上半年通脹壓力仍然較高，初步估計，3月份CPI 將創下新高，二季度CPI保持在5%以上的高位，政策當局需要繼續鞏固調控成果，把好流動性總閘門，為此二季度政策緊縮仍有可能。
　　從去年10月至今，央行已加息3次，時點分別為2010年10月20日、12月26日、2011年2月9日，每隔兩月。
　　政府其實也不希望看到負利率，在今年CPI為4%的預期目標之下，連續加息或是必然選擇。現在一年定期存款利率3%，每次25個基點，加息4次也并非不可能。
　　對此，英國投行巴克萊資本預計，中國還可能加息3次，不過，如果發生以下情形，加息會多一次，累計上調100個基點：即中國上半年真實GDP增速超過9.8%，外部全球食品和大宗商品價格漲幅明顯高于目前的預期。

　　緊貨幣M2或低于16%

　　在公開市場操作上，央行最近也重拳出擊。3月22日例行操作日，央行以500億元一年期央票加850億元正回購，一次就達成了當周的凈回籠；3月24日，當周的第二個操作日，央行趁熱打鐵，再次發行470億元3月期央票。
　　1年期央行票據收益率為3.1992%，存款準備金利率為1.62%。對央行而言，通過公開市場操作收貨幣的成本要高出差不多一倍。“完全指望上調存準率來收緊貨幣肯定不行，一是外匯占款、央票到期金額巨大，二來存準率也是有限度的，不可能無止境使用，各種工具得搭配著來。”郭田勇表示。
　　嚴格來說，今年貨幣政策目標就剩下一個M2增速，按銀監會主席劉明康的說法是，“今年沒有信貸規模一說”。那么，把M2控制在預定目標16%，就是央行貨幣政策從緊必須要守住的紅線。
　　央行的統計數據顯示，2月末M2余額73.61萬億元，同比增長15.7%，比上月末和上年同期分別低1.5個和9.8個百分點。這也是近3年來首次在年度指標以下。
　　近幾年，一直以高于GDP增長與CPI上漲之和約3至4個百分點的增長幅度作為M2總目標。但結果年年超標，2009年、2010年M2目標均為17%，但實際分別達到27.7%、19.7%。
　　對外經貿大學金融學院院長丁志杰表示，貨幣乘數受存準率、現金比率、定期存款比率以及超額準備金比率影響，去年四季度連續上調存準率，年末貨幣乘數已從9月末的4.32下降為3.92。
　　決定M2的另一個重要因素，是基礎貨幣的多少。“所以，今年貨幣政策從緊，央行很注重回籠銀行體系的流動性，這樣才能削弱銀行投放基礎貨幣的能力。”丁說。
　　今年通脹形勢嚴峻，銀行控制M2已無退路。

　　個別銀行新增信貸規模
　　幾乎縮減一半

　　如果控制M2在16%的水平，就別指望新增貸款有多么樂觀。
　　目前，各家銀行內部都是有一個貸款控制指標，并且由總行逐級分解到各分支機構。據《投資者報》了解，農業銀行湖南分行今年分得新增信貸規模為100億元，比2010年的180億元幾乎減少一半；其下轄的一個地市級分行，去年實際新增貸款13億元，今年新增信貸指標僅為4億元，而截至目前該行新增貸款還是零增長。據該行內部人士稱，湖南全省信貸指標向長株潭傾斜，其他地市都很少。
　　當然，全國銀行新增貸款不會像湖南農行一樣全部急劇滑落。劉明康在列席十一屆人大四次會議時對媒體表示，用M2指標衡量，“我算了一下，今年與去年(新增貸款)差不多。”
　　不過，銀行業內人士梳理2009年、2010年的M2、新增信貸數據后發現，如果今年M2完全控制在16%，則相應的新增貸款要比去年的7.95萬億略少。
　　中國銀行國際金融研究所高級分析師溫彬告訴記者，2009年31.7%的貸款增速，對應當年M2為27.7%，2010年19.9%是貸款增速對應19.7%的M2，如果今年M2為16%，則相應的貸款增速也在16%左右，“按年初47.9萬億元的貸款規模測算，今年的新增貸款大約在7.66萬億元。”