展望2010年第三季度全球經濟金融形勢

　　歐洲債務危機使全球經濟增長步伐放緩,金融市場再度動蕩。展望第三季度,筆者認為,全球經濟可望持續復蘇,不會出現“二次探底”,全球金融市場狀況仍將緊張,但波幅有所下降。全球銀行業雖已踏上復蘇之路,但在歐洲債務危機的重壓之下,風險再度上升。

　　新興市場資本流動逆轉

　　全球經濟短周期內的快速復蘇已于2009年第四季度和2010年第一季度見頂。按年率計算,這兩個季度全球經濟增長率平均在4%左右,超過市場普遍預期。但進入2010年第二季度,全球經濟增長放緩到3.0%左右。第二季度,亞洲新興市場內需持續旺盛,對全球經濟復蘇的貢獻最大,工業生產與進口水平已恢復至趨勢性增長水平。發達市場的工業生產與進口水平相對較低迷。
　　第二季度最嚴重的事件是歐元區主權債務危機,不過歐債危機尚未對全球經濟復蘇產生明顯沖擊。主要原因,與希臘僅占全球GDP的0.6%,且并未出現實質性違約行為有關。此外,歐元因被投資者做空而大幅貶值,這反而有利于歐元區的商品出口和旅游業發展。
　　但是歐債危機嚴重沖擊了國際資本流動。4月,資本還強勁流入新興市場,但5月出現放緩、流出。其中新興市場股票基金5月出現48億美元的資本凈流出,創下2008年10月以來最大流出規模。5月最后一周,新興市場股票基金資本凈流出24.42億美元,其中,“金磚四國”凈流出2.49億美元、拉丁美洲凈流出5.37億美元、歐非中東凈流出4.23億美元,都是2008年10月以來的單周最高凈流出金額。
　　出于避險需求,全球資本又重新流向美國。5月,美國貨幣市場基金資本凈流出僅為180億美元,相比今年前4個月平均每月凈流出950億美元而言,資本流動方向的轉變較為明顯。

　　“二次探底”風險不大

　　基于全球宏觀政策的支持和環太平洋(601099,股吧)地區經濟較有活力,全球經濟“二次探底”風險不大。
　　中國銀行(601988,股吧)國際金融研究所編制的全球經濟運行指數顯示,第三季度全球經濟環比增長率可能與第二季度基本持平,主要特征為:全球經濟在2010年第三季度可望繼續增長,環比增長率達到3.2%左右,同比增長3.5%,略低于危機前增速;另外從絕對規�？�,第三季度全球經濟將超過危機前（2008年第二季度）的最高水平,但是距離不發生危機條件下潛在產出水平的差距仍有6%左右。
　　具體來看,由于存貨貢獻因素減弱,消費增長尚未強勁,美國經濟將延續溫和復蘇的態勢。受銀行危機、主權債務危機的影響,歐洲經濟復蘇態勢仍然較疲軟,對全球經濟復蘇的貢獻度最低,但由于歐元貶值,出口將支撐其持續復蘇。受內需旺盛和大宗商品漲價的推動,亞洲和拉美新興市場將繼續較快增長,但基數效應降低以及政策的收緊將使環比增速有所下降。
　　在物價展望方面,產出缺口差距過大,繼續抑制全球性通脹的發生。美元升值,大宗商品價格不會過快上漲。預計第三季度發達國家的通貨膨脹壓力依然受控。發展中國家通脹壓力將有所緩和,主要因為經濟放緩的壓力將限制通脹預期。總體而言,全球通脹在第三季度仍不是主要風險,各國仍然會繼續兌現承諾,對經濟增長保持適當的刺激力度。
　　全球性政策退出的基本原則將是確保整體的協調和穩步退出,避免干擾經濟增長和金融市場穩定。各國政策調整主要依據國內情況,兼顧外部環境的變化。其中,一些發達經濟體財政赤字壓力過大,將會首先考慮退出財政政策,緊縮支出項目;為防止通縮和促進就業,寬松貨幣政策將會繼續維持,短期內加息的可能性較小。而新興市場財政狀況較好且經濟復蘇較快,有能力維持必要的財政刺激力度,以使經濟回到趨勢性增長水平;部分國家迫于通脹壓力上升,將會逐步收緊貨幣政策。

　　金融市場壓力難有實質性緩解

　　不過,第三季度金融市場壓力難有實質性緩解,特別是全球財政赤字仍未找到可行的解決方案,在削減債務與促進經濟持續復蘇之間,各國政府進退兩難。
　　中國銀行國際金融研究所編制的金融危機風險指標（ROFCI）的走勢在2010年第二季度出現逆轉,5月ROFCI大幅攀升,接近2009年5月水平。自2007年以來,ROFCI超過10個點的增幅僅在2007年8月發生過一次。
　　從指標構成分析看,引起指數大幅攀升的主要原因在于股票市場波動性的VIX指數。該指數在5月大幅上升,表明市場普遍預期金融市場和經濟的未來不確定性上升,隨著股票市場趨于穩定,6月該指數也有回落趨勢。公司債券和國庫券利差在5月和6月再次擴大,表明市場預期公司信用風險上升。銀行業股票指數的回落表明市場對銀行業的前景悲觀情緒上升。另外值得注意的是,銀行間資金市場壓力在6月明顯上升:LIBOR/OIS利差上升幅度較大,回升到2009年7月水平,同期TED利差也有升幅。
　　預計2010年第三季度,主權債務危機對金融市場仍將形成持續的干擾,全球金融市場將會進一步波動,但波幅趨緩,依然存在著新的風險爆發點。第三季度銀行業不良資產、核銷率、破產和問題機構數量預計會持續上升。據IMF估算,美國銀行業在2010年全年將新增2000億美元左右的核銷或喪失準備金。
　　隨著2009年下半年美國經濟復蘇,銀行違約風險開始緩解。但由于居高不下的失業率以及房屋市場復蘇乏力,美國1/4的房屋處于負資產狀態,房貸和消費信貸拖欠、違約在第二季度依然增長,預計在第三季度很難明顯改善。
　　預計第三季度美元指數仍將處于高位波動,可能有所回調,但短期內難現大幅貶值趨勢。股市在第三季度可能相對第二季度的低位有所反彈,部分收復第二季度的失地,總體上全球資本市場將會繼續整理,等待經濟復蘇中更為明確的信號。
　　在資本流動方面,第三季度,新興市場仍能保持較高的經濟增長率,有助于該地區的資本流入。另外,部分新興經濟體已經開始加息,不排除“熱錢”會大量涌入以追逐較高收益。與此同時,歐洲由于債務問題引起復蘇放緩和金融市場波動,而美國經濟持續增長、金融市場相對穩定,國際資本可能會延續第二季度流入美國貨幣市場的趨勢。

　　全球銀行業再次面臨三重挑戰

　　全球金融危機經歷了五次沖擊波,從美國次債危機、流動性危機、全球銀行業危機、經濟危機到政府債務危機。隨著歐洲主權債務危機的擴散,政府債務問題正逐漸向銀行系統擴散,全球銀行業的發展前景再次面臨三重風險挑戰。
　　一是資產減計的考驗。盡管財政援助計劃以及財政鞏固方案紛紛出臺,但市場對希臘、葡萄牙等歐元區國家的債務可持續性依然保持懷疑。
　　外資銀行,特別是在歐洲的外資銀行,持有大量的西班牙、愛爾蘭、葡萄牙、意大利和希臘的政府及非政府債券,截至2009 年末,總量超過3.2 萬億美元。德國、法國、英國銀行對希臘、葡萄牙、西班牙、意大利、愛爾蘭等五國的直接風險敞口最大。如果這些國家的政府債券接連遭遇降級,債券市場價值必將大幅下挫,歐洲銀行將不得不再次展開大規模的資產減計。歐洲央行6月預計歐元區銀行今明兩年將面臨顯著的貸款損失,可能會再發生1950億歐元的壞賬沖減,銀行盈利能力將受到拖累。
　　一旦歐洲銀行債務危機升級,并影響到歐洲核心銀行系統,將會產生跨境傳染,美國銀行業及全球金融市場必將遭受嚴重沖擊。美國銀行業擁有相當數量的歐洲銀行債權,美國銀行業對歐洲銀行的債權總額達1.2 萬億美元,是美國對全球銀行業總債權的50％,雖然在歐洲高赤字國家的資產敞口規模低于歐洲主要國家銀行業,但其高度集中于美國大型銀行,歐洲銀行業大規模的資產損失必然對美國銀行業的信用質量形成新的沖擊。
　　二是巨額再融資的挑戰。歐洲債務市場的動蕩、銀行同業融資市場資金緊張的背景下,全球銀行業圍繞數萬億美元債務再融資的新挑戰已悄然而至。
　　穆迪公司數據顯示,未來三年,全球銀行需要為超過5萬億美元債務進行再融資。歐元區銀行在2010~2014 年間面臨每年到期債務的再融資需求,比美國高出一倍以上。歐洲大型銀行到2011年底的資金缺口最大。如果得不到政府援助或者不進行債務重組,這些銀行將很難籌集資金。大量債務到期,銀行則將被迫以極高成本對其債務進行再融資,不得不面臨與國債爭奪資金的窘境,而這不僅會損害銀行利潤,更會威脅實體經濟復蘇。
　　三是信貸復蘇的難題。歐洲債務危機的蔓延延緩了全球銀行業信貸復蘇的步伐,龐大的主權融資需求使銀行業望而卻步,主權融資需求與有限的信貸供給之間的矛盾不容回避。
　　歐洲的銀行問題正在浮出水面,更多的銀行救助將接踵而至,歐洲銀行同業市場的資金緊張程度超過美國,歐洲銀行體系在弱勢歐元的背景下壓力沉重。而且歐美銀行業債務面臨再融資難關,銀行業債務再融資成本的上升,信貸供給壓力將進一步增加,這迫使銀行將這部分成本以提高貸款利息的形式轉嫁給個人及企業借貸者,將進一步加劇發達市場私人信貸需求疲弱無力的狀況,堵塞資金進入實體經濟的渠道,從而威脅復蘇�？梢�,全球銀行業信貸穩步復蘇的基礎依然存在諸多不確定性。